「La République en marche」（前進，共和國），前進黨的馬克龍力斬極端政客、國民陣線候選人勒龐於馬下，成為新一任法國總統，法蘭西沒有爆出黑天鵝事件。美國總統怒炒FBI局長，國會山大嘩，白宮在解釋原因上前言不對後語，特朗普再次顯示出製造負面新聞的天份，一場水門事件式國會調查可能在所難免。

 

　　2017年上半場臨近中場，擾動人心的政治黑天鵝事件沒有發生，不過從「科米門」，到英國脫歐的巨額罰款，再到一系列恐怖襲擊，世界並不太平。這段時間裏，美國勞工市場強勢復甦，中國GDP增長反彈，不過最有趣的故事來自歐洲。歐洲經濟活動開始加速，第一季度GDP增長速度甚至超過美國。在確認法國選舉不至於出現大差錯之後，資金由債市流向股市，由美國流向歐洲，歐元區資產受到追捧，歐元轉勢。儘管英國面臨艱巨的脫歐談判和外資撤離，英鎊也觸底反彈。

 

　　在貨幣政策上，除了加息之外，聯儲開始討論收縮資產負債表，持續七年有餘的QE進入退出程序。中國人民銀行政策立場仍為穩健中性，不過中國的市場利率一再上揚，央行的資產負債表率先收縮，在「去風險、強監管」的環境下，貨幣環境在明顯收緊。歐洲央行礙於政局不確定性，政策言論上維持鴿派立場，不過卻聽任市場利率的上升，市場也在揣測ECB明年縮表。日本經濟相對疲弱，日本銀行在維持QE上態度最堅決。

 

　　全球經濟在下半年會如何演繹？

 

　　筆者認為，本輪增長的短周期已經於第一季度見頂。各項領先指標以及出口訂單反饋顯示，經濟活動已經陸續放緩。市場寄以厚望的美國與中國的刺激政策，都可能雷聲大雨點小。特朗普與國會關係進一步惡化，他的稅制改革和經濟刺激措施勢必受到建制的挑戰，改革縮水甚至難產的可能性愈來愈高。中國政府看來已經將政策重點由「保增長」移向「防風險」，表外信用收縮和金融反腐全面展開，中國面臨的不僅是資金成本上升，更是流動性的收縮、監管的收縮。這種舉動長遠來看有利於降低系統性金融風險，不過短期卻不利於增長，甚至可能刺激信用違約的個別事件。

 

　　全球貨幣環境正常化，已經進入了第二階段，美中歐央行會分別收縮資產負債表，這應該是今後數年的一個重要經濟看點。不過各國經濟的復甦根基並不扎實，增長數據中存在著大量QE所帶來的貨幣幻影，市場情緒也不穩定，沒有一個國家希望本國匯率大幅升值，所以筆者預期縮表活動在可預見的未來都會比較溫和，帶有強烈的試探色彩，隨時準備「糾錯」。一旦經濟出現明顯下滑，不排除貨幣政策重回QE。儘管如此，必須強調收縮流動性可能給經濟和市場帶來更直接的威脅。利率儘管有所上升，比起歷史水準還是甚低的。經濟與市場某些部門卻已經習慣於央行源源不斷提供的廉價流動性，一旦借貸斷流，信用風險可能增加。

 

　　特朗普當選，曾經一度帶來巨大的貿易保護主義擔心，現在看來出現全面貿易戰的機會不大。候選人特朗普可以發出任何狂言，但是總統特朗普就受到體制和現有政策的制約。特朗普內閣在執政上，被國會搞得焦頭爛額，已經失去了當選時的銳氣，他們的當務之急乃是推動稅務改革，貿易戰被高叫價的雙邊貿易談判所取代，不過懲罰性關稅個案仍將出現。特朗普政府的執政能力還受到通俄調查的嚴重干擾。

 

　　由於各國貨幣政策存在很大的不確定性，經濟增長也呈此消彼長狀態，政治局勢複雜多變，2017年的一個突出特點是匯率走勢飄忽不定。筆者看來，美元仍是強勢貨幣，畢竟聯儲是唯一一家敢於直言加息、縮表的，但是資金流入歐元區和日圓的避險功能帶來短期的波動，更讓今年的匯市有更多的懸念。石油價格，是今年的另一個懸念。為了阿美上市賣個好價錢，沙特阿拉伯在減產上表現出空前的積極，但是美國新增產能卻不斷上升，庫存居高不下，OPEC和俄羅斯的遵守協定的意願將決定油價的方向。

 

　　本文原載於財訊雜誌，為個人意見，並非投資建議或勸誘。

 

 

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