三年前，筆者曾經寫過一篇《QE萬歲》為標題的文章，預言被央行稱為非常時期的非常措施的量化寬鬆政策會常態化，成為各國貨幣當局不斷祭出的政策法寶。如今這個預言已經實現了，美國聯儲與歐洲央行先後以並不含糊的言語，向市場宣告新一輪貨幣寬鬆即將展開；澳大利亞、加拿大和印度央行，已經迫不及待地率先下調了政策利率；日本和英國央行暫時沒有像其它央行行動，不過語境也開始有所傾斜；中國人民銀行的貨幣政策依然「中性」，不過早在年初社會總融資規模已經創出歷史新高了，SHIBOR跌到歷史低點。

 

　　QE再出發，一場全球範圍內的貨幣寬鬆已經成形。不過如今的世界經濟形勢，與2008年金融危機時候相比，卻有著本質的差別。

 

　　十年前雷曼危機觸發了一場歷史罕見的金融風暴，貨幣市場驟停，資產價格暴跌，整個金融業面臨流動性危機，全球經濟遭遇系統性的崩潰風險。如今全球經濟增長的確在下降，但是沒有一個國家進入了經濟衰退，多數地區的就業情況仍然不錯，資產估值依然高企，暫時看不到金融海嘯的跡象，暫時看不到系統性風險，甚至經濟衰退亦非必然。

 

　　央行們急著放水為哪般？全球貿易前景存在著重大不確定性，而此觸發了企業的擔心，情緒類調查指標近月明顯下滑。貨幣當局預告已久的通貨膨脹在全球範圍內爽約，CPI距離政策目標漸行漸遠，通脹預期的改變可能進一步放慢企業投資和居民消費的步伐。

 

　　不過這些暫時都不是事實，只是假設、預期。過往貨幣當局會關注發展趨勢，提供前瞻指引，但是通常不會出手，更不會全世界一起出手。

 

　　真正改變了的是決策者的心態。如今的位居廟堂者，只願意看到經濟的上行周期，不願意忍受下行周期，經濟一旦出現下滑跡象，便想方設法干預，務求將經濟拉回到上行軌道。過去的央行有其自身的紀律，逆周期操作要等到接近周期底部才開始；如今央行已失貞操，對於過度印鈔票不再感到羞恥。

 

　　其實，一個拉長了的周期未必是好周期，不死不活中拖著，經濟活動既沒有質量，還缺乏動力。由於流動性氾濫，金融系統性風險在慢慢積聚；由於缺乏市場出清，庫存、成本、工資、房價均得不到應該的調整，新的上升周期自然難產。更重要的是，凡事靠印鈔票就可以解決，沒有人願意經歷改革的痛苦、轉型的折磨，而此恰恰是這十年結構改革難以開展的原因。沒有結構改革，目前所見的所謂增長，均是QE催生出來的貨幣幻影。

 

　　QE原本是權宜之計，旨在穩定市場、提振信心，為接下來的結構改革唱前戲。不料前戲唱完，主角卻遲遲未現，面對鼓噪的觀眾，前戲配角勉為其難地再唱一次。十年的改革視窗期白白地浪費了！

 

　　QE已經成為央行的常規政策工具。如此環境下，資產為王，現金縮水，央行失節，風險積聚。

 

　　本文原載於今周刊，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。

 

 

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