美通脹激發市場恐慌 德選舉醞釀歐洲變局

　　通貨膨脹，通貨膨脹，通貨膨脹！通脹遠遠強過預期的美國通脹數據，拉開了投資者的恐懼拉鍊，全球股市經歷了今年2月以來最大的股市跌幅，也帶來了債市的下泄，風險資產上周極其動盪。不過充足的流動性和央行堅定不移的鴿派態度，令資金在周四和周五進場抄底，市場情緒稍微喘定。美國4月核心CPI同比增加3%，遠超過市場預期的2.3%和聯儲政策目標2%，觸發了市場對於聯儲「過渡型」通脹說的懷疑，十年期國債利率一度衝上1.7%，股債同洩，不過在上周後期回穩。美元指數走出了大致相同的足跡，先跌後穩。在全球復甦的激勵下石油價格繼續上漲，美國油氣管遭到黑客挾持，進一步加速了油價的上升步伐。不過商品市場最瘋狂的故事，上周出自銅和鐵礦石的暴漲，漲幅之大將不少用家直接打入虧損狀態。星期三晚總理李克強親自對市場喊話，中國三家期貨交易所引領大宗商品價格迅速回落。市場動盪，黃金價格上漲，不過漲幅有限。馬斯克批評比特幣採掘過程中大量製造碳排放，比特幣大跌，虛擬貨幣市場狂亂。地方選舉中蘇格蘭民族黨以一票之差未能獲得蘇格蘭議會的絕對多數，蘇格蘭獨立公投暫緩，英鎊走強。哈馬斯民兵和以色列交火，中東局勢驟然惡化，石油市場風險增加。

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　　美國4月份核心通貨膨脹環比增加0.9%，vs市場預期的0.3%；上次出現如此的暴升發生在1982年的第二次石油危機期間，現在與當時隔著七位美國總統。經濟重啟帶動可選服務業價格暴漲，機票、酒店、體育票房價格的環比增長均超過10%。二手車不足和芯片短缺，將汽車物價指數推高10%以上。經濟重啟和疫情期間積聚的被動儲蓄令通貨膨脹壓力驟增，這是預期之中的；石油價格從去年第二季度的極端水平強力反彈帶來物價壓力，這是意料之中的；去年限制出行催生出超低的基數令同比通脹數字飆升，也是預期之中的。關鍵問題是除此之外有沒有其他的通脹源頭，筆者認為有。經濟重啟剛剛開始，汽油、鋼鐵、化工、船運已經先後出現供應鏈瓶頸，連同之前已經發生的芯片短缺，供給瓶頸頻發，而且多數領域起碼需要數個月的時間才能恢復正常。經典經濟學假設的供應瞬間滿足需求未必順利出現，因為所涉及的缺口極大。此時巨額的財政、貨幣政策刺激可能帶出更多的物價壓力，而不是增長動力。一個月的數字，未必可以看清通脹的真實面貌，更難切實分辨「過渡性」與「結構性」漲價。相信未來數月通脹讀數還會持續升溫，時不時毒化市場情緒。至於聯儲，筆者相信還會擺出一派淡定鴿派的態度，強調通脹環境的暫時性。疲弱的4月非農就業數據，為決策者提供了一層掩護，相信6月的公開市場委員會仍未必作出政策轉向。但是如果筆者所解讀的瓶頸導致物價上升是正確的，則聯儲在下半年需要開始提及收水，最有可能的時間在今年9月，QE減碼的實施預計在明年中，加息最早可能都要等到2023年。

　　今年9月26日，德國將迎來本世紀最重要的選舉。長期把持德國總理位置的默克爾宣布退休，德國即將產生新的領導人。綠黨的支持率在最近的民調中首次超過現執政聯盟CDU／CSU，這在德國政治舞台上幾乎是不可思議的。筆者認為，隨著疫苗的普及和疫情逐步受控，德國選民會選擇確定性和政策持續性，CDU／CSU以微弱優勢維持第一大黨的機會較大。不過執政聯盟新領袖缺乏政治風采，疫情發展也存在著不確定性，綠黨牽頭組成執政聯盟也有四成的機會。如果綠黨替代CDU／CSU，這意味著德國政策和歐盟政策都可能有大的變數。如果成真筆者預期，1）德國以及歐盟的財政政策會變得更積極（尤其如果綠黨有能力修改德國憲法），2）公共開支大增，政策傾向於碳中和和環境保護，3）大幅加稅，主要針對富人收入與資本利得，4）加速歐盟財政與政治一體化。儘管綠黨目前具有民意優勢，筆者不認為綠黨主導德國政治是最可能發生的事情，但是萬一這個判斷有誤，歐洲政治生態勢必發生巨大變化，並產生連鎖反應。

　　本周焦點：中東局勢和歐洲日本GDP數據。預計歐元區第一季度GDP-0.6%QoQ，日本-5.4%QoQ折年率。中國4月份工業生產和零售數據以及英國CPI也值得關注。聯儲發佈公開市場委員會4月會議紀要，不過由於之後出現了幾個大的數字意外，政策的參考意義不那麼強了。

　　本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。

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