上一篇談到一些與鍾記及威廉人zoom討論內容，分享了鍾記減持銀娛(00027)原因。這篇繼續分享一下鍾記對阿里巴巴(09988)、騰訊(00700)與恒生指數的估值邏輯。

阿里巴巴估值

（資料圖片）

　　鍾記就阿里巴巴的估值，選取了「EV/自由現金流」倍數，而非簡單的市盈率，因為這比較嚴謹與更能反映該公司有效市值的情況。選用EV主因是阿里巴巴公司內積存了大量剩餘現金，這部分影響了回報的真實性。因此，鍾記以市值2萬多億人民幣作起點(當時股價約為$120)，再扣減公司內約3千億人民幣淨現金，得出EV為約1.8萬億人民幣。

　　分母則選用自由現金流，這個數字比起盈利與現金流更加嚴謹，因它是現金流扣減資本支出的結果。這還不止，鍾記更把未有現金開支的股權激勵也減掉，因認為這幾百億人民幣股權激勵應算成薪酬支出的一種。以3年平均數計算，得出大約1000億人民幣的自由現金流。

　　計算後得出18倍的數字，這個倍數比市盈率更有意思。18倍亦代表5.5%的回報率，拿這個數字與無風險利率比較，鍾記在一年多前估值時，當時美債息約為3%，所以這個5.5%算是頗有投資價值。及後阿里巴巴股價大跌一半至$60，這個倍數立即得出9倍，即11%的回報率，更加和味。

騰訊採用核心業務盈利

　　來到騰訊估值，鍾記採用了另一個估值方法，就是「EV/核心業務盈利」。採用EV的原因是騰訊同樣有大量剩餘現金，超過8千億人民幣淨現金。除此之外，騰訊還有不少其他公司的股份，例如過去一年它向股東派發的京東與美團股票，計算時這些也需被扣減。

　　當股價於$360時，騰訊市值約3.4萬億港元，扣減當時淨現金與其他企業股票面值(差不多一萬億人民幣)，EV差不多1.8萬億人民幣左右。而核心業務盈利大約800億人民幣，因而得出22倍，即4.5%回報率。當時美債息只是約2%左右，反映騰訊股票相對吸引。後來騰訊股價跌至$200(年報內其他公司股票面值同樣下跌)，扣減後得出約14倍左右，超過7%回報率，更加吸引。

　　以上估值方法與傳統的市盈率計法不同，若單看市盈率，當股價於$360時，市盈率約為34倍，但這數字並無太大意思，因它忽略了年報內淨現金與其他公司股票面值的影響，尤其不少其他公司未有盈利貢獻。

恒指合理值

　　還有恒指合理值，鍾記從bloomberg找到2023恒指的預測盈利為2058(點)，按近年歷史市盈率11倍來計算，恒指的合理值約為22640點。需知道這是合理值，而非對恒指的預測，作為投資者理應懂得分辨價格與價值。

總結

　　鍾記對投資項目的價值相對掌握，因此能不被大市情緒所牽動，於市場低估或高估時出手。要衡量價值，需有合理假設，再根據假設作出計算。假設可能錯，未來的事態發展亦有機會不似預期，例如利率變化、企業未來盈利多寡等。錯並無問題，最重要是繼續跟進，控制風險，萬一發現不對勁時便要作出調整，這是投資者應做的事。

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