通貨膨脹昂起了倔強的頭顱，華爾街放下了興奮的手臂，但是很快又重新揚起。美國12月CPI通脹出乎意料地不跌反升，降低了美國聯儲局3月啟動降息的機會，令市場大失所望。然而，通脹所帶來的資產價格調整沒有持續多久，交易員們就重新回到近期減息的交易主題，對政策利率敏感的兩年期國債收益率短暫反彈後繼續向下，10年期再次跌破4%大關。不僅債市走強，美國四大股指全線向上。
　
　　受到歐洲央行總裁鴿派言論以及美國PPI數據的影響，歐洲股市債市也同步向上。紅海地區美英聯軍與胡塞武裝之間的衝突升級，布倫特原油一度升上每桶80美元，不過全周看則下跌。金價微漲，大宗商品價格走弱。美國證監會批准比特幣現貨ETF上市交易，但是好消息出盡，比特幣價格回落。紅海危機令亞歐航運受阻，運費升高、航期延長、集裝箱短缺，新一輪供應鏈瓶頸正在形成雛形，若干跨國公司宣布可能部分停產。
　
　　美國對房屋和汽車的旺盛需求，帶動了12月通貨膨脹。CPI按年上漲3.4%，核心CPI錄3.9%，兩者均高過上期水平和分析員的預測中位數。一個月的數據點未必代表趨勢的改變，但是對於市場3月降息的預期，卻是一個打擊。市場希望公開市場委員會可以在1月底的會議上作出降息的暗示，3月啟動減息周期，因此這數據點十分關鍵（會議前還有12月PCE出爐）。
　
　　從細節上看，佔CPI三分之一權重的租金按月上漲0.5%，是拉動物價指數上升的最大動力。實際上，汽車保險、能源電力、飛機票、醫療服務等也在全面回升，回落的主要是燃油和天然氣價格。如果以六個月的趨勢看，物價水平的漲幅仍在下降中，但是服務業價格卻未如預期般明顯滑落。
　　
　　這就帶出了一個問題，通脹回落究竟和聯儲局的加息政策有多大關係？疫情後的通脹大致分三個源頭：供應鏈通脹、能源通脹和服務通脹，前兩個是供應端的，貨幣政策可以起到的抑制作用有限，最後一個是需求端的，聯儲局政策的影響主要集中在需求上，但是恰恰美國需求卻持續火爆，暫時看不到貨幣政策對此的抑制效果。
　
　　聯儲局需要做的是把核心通脹從接近4%降到2%的政策目標。這一過程的核心任務，是控制工資上漲，進而控制服務通脹。從勞工市場的情況看，無論新增就業還是時薪增長，都遠未達到實現政策目標所需要的溫和就業狀態，而且未來這個過程可能充滿波折，筆者因此看不到聯儲局短期內進入減息周期的原因。
　　
　　儘管聯儲局竭力警告，距離減息還有相當距離，市場卻早已跑在了政策利率的前面。去年11月以來，10年期國債收益率下降了90點，兩年期下降了80點。這意味著雖然政策利率未變，市場利率已經等於減息3至4碼，幫助了紓緩金融環境的緊縮，事實上起到了降息的功效。
　
　　今年拜登政府繼續實行強烈的財政刺激政策，財政赤字異常龐大，政府債務總額剛剛突破了34萬億美元。天文數字的債務和高企的借貸成本，成為金融市場的一個隱憂，尤其今年上半年是償債高峰期，必須借新債還舊債。加上高利率帶來的金融風險和經濟逐步趨緩，最終今年還是需要減息的，只是在時間和力度上的預測，不宜過分激進。預計聯儲局年中開始啟動降息，今年減息3碼左右。近月更值得關注的可能是，聯儲局會否終止量化緊縮政策，令債市有足夠的流動性來支持赤字財政。

比特幣價格雖然十分波動，但卻維持著上升的趨勢。(iStock)

　
　　上星期，美國監管當局首次批准了比特幣現貨交易ETF。經歷過漫長的等待、一系列司法訴訟和數不清的關門游說，比特幣現貨ETF終於進入了證券交易平台，大大降低了投資比特幣的門檻和潛在風險，這對於比特幣是里程碑事件。筆者本人不買比特幣，也不作任何投資建議，不過在這裏作幾點經濟學家的觀察。
　
　　電子貨幣在數碼時代成為一種交易手段、儲蓄載體和投資工具，乃是大勢所趨。究竟是加密貨幣還是主權電子貨幣最後成為真命天子，不得而知。以目前加密貨幣價格的動盪程度，暫時還不適合當作主流交易手段或儲蓄載體，它目前更像另類投資資產，與古董、藝術品相類似，其價值取決於約定俗成的看法，而不在於底層的使用價值。
　
　　作為一種新型的另類資產，比特幣價格的暴漲暴跌能力十分驚人。2010年第一次交易（一萬枚購買兩個Pizza）至今，比特幣交易價值雖然很波動，但卻維持了一路向上的趨勢，所以作為另類資產，有其存在價值。華爾街加入戰團，會大大增加比特幣的認受程度，但是其極之動盪的價格，卻無法令其成為可靠的交易手段。馬斯克曾經接受比特幣購買電動車，但是很快就改變了主意。
　
　　比特幣的供應量是預先設定、不可更改的，因此它避免了主權貨幣濫發信用的缺陷。但是如果經濟增長快過比特幣發行增長，比特幣對於經濟確有天生的通縮傾向，不利於經濟的健康發展。同時，虛擬貨幣及其交易平台在遵守法規、反洗黑錢和避免利益衝突上，也經常受人詬病。
　
　　美國證監會其實並不想將比特幣送上證券交易平台，只是去年聯邦法院判決後不得已而為之，而且幾乎拖到了最後一刻才放行現貨ETF。美國證券交易委員會主席Gensler在同一天發表聲明，「今天我們批准了比特幣現貨ETF的上市和交易，但是我們沒有批准或背書比特幣本身」。筆者深有同感。
　
　　本周有三大看點：1）聯儲局褐皮書，2）歐洲央行12月會議紀要，3）中國2023年GDP數據及中國央行利率決策。日本和英國12月CPI也值得關注。

　　本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。