周三(18日)美股三大指數暴跌，道指急挫1164點或3.5%，收報31490.07點；標普500亦跌165點或4%，收報3923點，納指跌幅更超過4.7%，或逾566點，收報11418點。美股大跌的藉口是鮑威爾重申鷹派立場，表示在有證據顯示通脹回落之前，聯儲局不會停止加息。然而，今年底加息至2.5厘，甚至是3.5厘不已是市場預期之內嗎？

伯南克耶倫對美國經濟前景樂觀

　　兩位聯儲局前主席伯南克及耶倫皆對美國經濟前景表達其觀點，伯南伯認為美國經濟可能會陷入滯脹，耶倫則指美國不會陷入經濟衰退。伯南克的言論好比預告了加息鬥通脹的上半場戰果，他認為通脹將會持續高企，而在目前鮑威爾帶領的聯儲局將會維持逐步加息及退出寬鬆貨幣政策，導致經濟表現低迷。耶倫則有如預示了下半場的終局，就即儘管如此，美國經濟仍具韌力，不致因為加息而陷入衰退(今年首季初步預估收縮1.4%)。

　　從商業周期分析，目前美國應已開始從第二階段進入第三階段。商業周期第二階段的特性大致是：貨幣供應持續快速增加、美元持續走強，美股持續攀升，三者其後達到高峰。以生產、銷售、收入、就業等指標所衡量的經濟增長率非常強勁，並遠高於長期可維持增長水平。企業獲利快速增長；原料商品價格勁升；短期及長期利率走高，以及通脹上升。

商品價格現處高位徘徊

　　上述現象顯然並非今天才出現，投資者必不陌生。美匯指數在2021年1月低見89後持續上升，5月初升至105；以道指作為參考，指數在2020年3月低見18213點後持續攀升，今年1月升至36952點歷史高位後回落。CRB商品價格指數亦於2020年4月20日低見101.48後回升，5月16日高見315.58，美國３個月短期票據孳息率從2020年負值升至今年5月中的1.1厘，10年期債息亦由2020年3月最低0.3厘升至今年5月中的3.2厘。那第三階段有何特性？

　　在商業周期第三階段，貨幣供應增長率持續降低、美元表現相對疲弱及股市表現低迷。以生產、銷售、收入、就業等指標所衡量的經濟增長率持續放缓，並跌破長期增長潛能。企業獲利增長從高峰回落，原料價格亦自峰位下跌，短期及長期利率達到高峰後開始下跌，通脹在持續攀升後，最終亦開始下降。顯然，以上現象與目前美國以至其他經濟體表現並未完全相配，但正在發生。

Walmart上季每股盈利大跌24%

　　在第三階段，銷售增長率達到近年來的新高，但企業獲利卻開始放緩。例如美國1月份零售銷售按月增長2.7%，其後增長連續三個月放緩，4月份僅增0.9%，Walmart截至今年4月底止的季度，每股盈利按年減少23.71%至0.74美元。此外，投資者對利率及通脹已經走高的警覺性仍然不足。當成本上升，企業削減開支及聯儲局降低資金增長率時，將導致銷售量減少，對收入、銷售量、就業情況及生產形成下降壓力。原因是當貨幣供應增長率降低，代表可供企業及消費者使用的資金減少，加上通脹及利率上升，將逼使企業及消費者削減開支，最終導致經濟增長放緩，令商業周期進入第四階段。

　　此時，經濟增長極之緩慢，而通脹亦逐漸走低。企業削減成本的計劃導致失業率上升，令消費者支出減少。由於通脹下行，加上信貸需求增長放缓，令利率下降。經濟前景暗淡及生產量下降，導致需求減少，原料市場變得疲弱，上述不確定性令貨幣維持弱勢。

　　由於導致經濟放缓的要素—高成本、通脹及利率，其影響逐步由負面變為正面。成本下降令企業獲利率逐漸回升，與此同時，由於聯儲局已達到控制通脹目的，遂逐漸採取較寬鬆的貨幣政策，貨幣供應增長率再度擴大，較多資金注入經濟體令借貸成本下降，較低的成本，加上較低的通脹及獲利增加，令經濟具備再次擴張的條件，商業周期重返第一階段，展開新一輪的循環。

撰文：經濟通資深市場分析師　鄭廣復