2024年對於全球經濟來講，注定是轉折之年，改變乃是主旋律。五大懸念在筆者看來會從不同角度，對我們的生活、經濟產生長遠的影響。轉折意味著經濟周期的周而復始，也孕育著機會和風險。

懸念一：聯儲局何時減息、如何減息

　　 困擾美國聯儲局兩年之久的美國通貨膨脹問題，已經接近尾聲。核心PCE逼近3%的關口，扣除租金後的核心CPI甚至已經達到2%的政策目標，聯儲局主席鮑威爾開始談論降息的可能性，美國債市股市送上了一波罕見的聖誕狂歡。然而，市場交易員與聯儲局決策者在如何降息上產生巨大的分歧。資金相信物價平穩、增長下滑後，利率會迅速下降，利率期貨市場賭2024年3月開始減息，全年減息六次共150點。聯儲局官員紛紛出場喊話，警告降息未必來得那麼快，FOMC點陣圖預測2024年中之後才開始減息，三次共75點。
　

交易員與聯儲局決策者就明年減息幅度有巨大分歧。(iStock)

　　 市場與聯儲局分歧的核心，在於如何看待就業市場和金融風險。筆者認為美國就業市場正在走一條前所未見的軌跡，失業率的上升和工資增長的回落，不同於之前的路徑，使得利率轉折點充滿不確定性。目前聯儲局的最佳政策選項是以不變應萬變，直至金融緊縮或經濟衰退迫使政策作出調整。預計美國年中開始降息，全年減三次。

懸念二：歐洲會否陷入經濟衰退

　　 歐洲的經濟形勢，遠比美國的糟糕。疫情結束後，歐洲經濟有明顯反彈，物價也大幅回落。然而，復甦之母就業市場並不繁榮，需求不旺盛。生活成本大漲，導致漲工資聲浪及工潮此起彼伏。工資壓力加上歐洲傳統上對惡性通脹更加敏感，使得歐洲央行更強硬，拒絕討論利率轉向的議題。歐元區製造業PMI已經連續17個月在榮枯線之下，而且是深度不景；服務業PMI也轉入榮枯線之下，歐洲經濟應該已經進入衰退。利率高企，對高債務國家和企業的衝擊持續發酵，商業地產問題嚴重。

　 　 歐盟各國在2024年進入財政收縮期，只有貨幣政策具有發力空間。歐洲央行何時可以扭轉政策立場，德國態度十分關鍵。德國最大產業和高工資的汽車業，正迅速失去全球市佔率，預算危機和選舉時機也加大了德國鬆動的可能，且看歐洲央行會不會率先減息。預計歐洲陷入衰退，歐洲央行年中開始減息。

懸念三：日銀如何調整收益曲線

　　 日圓兌美元匯率在2023年再貶8%，一度跌至150樓下，美國為首的西方國家居然沒有表示反對。對此的唯一合理解釋是，給日本銀行製造出空間，為調整收益率曲線政策作準備。日本推出量化寬鬆政策十餘年，用盡宏觀貨幣政策後，央行於2016年開始干預債市，將10年期國債利率人為地壓在零利率之下。美歐進入加息周期後，日本的零利率政策愈顯不合理，吸引了大量國債沽空盤。由於美日利率差巨大，套利交易倉位幾乎是躺贏，成為金融市場的「堰塞湖」。針對日債的沽空盤規模巨大，處理不慎可能帶來全球性金融災難，所以日本央行通過出其不意的政策小動作，增加匯率波幅，提高沽空成本，希望投機者知難而退。

日圓兌美元匯率今年一度貶至150樓下。(iStock)

　　 如今沽空盤已經大為減少，日本經濟也走出了失去的30年，通脹預期和漲工資預期回歸正常，相信距離調整收益率曲線管理政策的時機愈來愈近。央行在政策調整的方向上十分明確，但對時機卻諱莫如深。預計日本銀行3月開始調整收益率曲線管理，夏季徹底結束。

懸念四：美國大選兩老之爭

　　 美國11月大選，儘管共和黨和民主黨初選如火如荼，最終恐怕仍是兩位老人之爭。傳統上共和黨尋求審慎財政，而民主黨屬意大預算，但是從特朗普時代起，兩黨在赤字財政上的立場大幅拉近，國會債務上限之爭也演變成黨爭手段，雙方並不尋求真正地控制政府支出。拜登政府的削減通脹法案，導致財赤高達GDP的8.3%，這在和平年代是史無前例的，何況美國經濟目前其實不需要進一步刺激。政府為龐大債務支出的利息規模已經大過國防預算，但是選舉爭論卻在移民等非經濟主題上。

　 　 如果特朗普當選，聯儲局的擴張政策可能受到挑戰，鮑威爾的連任也有困難。這可能迫使美國調整2008年以來的極端寬鬆政策，去全球化進程也可能進一步加速，應對氣候變化的承諾甚至可能減碼。美國就業一片紅火，拜登的支持率卻屢創新低。

懸念五：供應鏈危機會否重現

　　 厄爾尼諾現象在美洲蔓延，美國南部遭遇有紀錄以來最大乾旱，農業和畜牧業受到影響。亞馬遜流域遭遇有紀錄以來最大乾旱，農業生產受到衝擊，上百萬生物物種瀕臨絕種。乾旱導致巴拿馬運河水位嚴重下降，貨船通過數量降到平時的四成，對亞洲－美東航線構成實質性衝擊。同時，也門胡塞武裝襲擊亞丁灣及紅海的商船，迫使各大船運公司改走好望角，增加成本、延長船期。美國的軍艦護航呼籲，沒有得到很多國家的響應，迄今效果不明顯，亞洲－歐洲航線受到明顯衝擊。集裝箱租金已經大幅上升，疫情導致的供應鏈風險，有捲土重來的味道。

胡塞武裝襲擊紅海的商船，迫使各大船運公司改走好望角。(Shutterstock)

　　 目前所見的供應鏈風險，尚屬發展的早期。解決兩大運河阻塞的時間可長可短，需要進一步觀察。不過，供應鏈安全問題勢必加速去全球化進展，並成為通貨膨脹再燃的底層邏輯。

　　 本文為個人意見，不代表所在公司的立場，亦非投資建議或勸誘。